Już pierwszy człon nazwy, czyli Credit Default, świadczy o tym, że instrument ten ma jakiś związek z sytuacją niespłacania zobowiązań przez pożyczkobiorcę. Swap interpretować natomiast możemy jako instrument pochodny, za pomocą którego dwie strony umowy wymieniają się przyszłymi przepływami pieniężnymi na określonych przez siebie warunkach.
Łącząc te dwie definicje razem otrzymujemy istotę CDS: jest to kontrakt, na podstawie którego jedna ze stron - protection buyer - kupujący ubezpieczenie od niespłacenia długu przez pożyczkobiorcę zobowiązuje się do dokonywania stałych (przeważnie kwartalnych) płatności na rzecz drugiej - protection seller - wystawcy CDS. Płatności te, znane też jako spread, definiowane są za pomocą punktów bazowych określających procentową wartość nominalną papieru dłużnego, na jaki dokonano zabezpieczenia (100 p.b. = 1%).
Kontrakty CDS wykorzystywane są w strategiach hedgingowych - zabezpieczających ryzykowne pozycje, arbitrażowych - mających na celu osiągnięcie zysku bez ponoszenia ryzyka, ale również do spekulacji -wystawianiu się na ryzyko w celu osiągnięcia zysku ze zmiany cen. Istotną i budzącą duże wątpliwości właściwością CDS jest to, iż protection buyer nie musi koniecznie być wierzycielem długu, na jaki kontrakt został zawarty. W takim przypadku mamy do czynienia z tzw. nagimi CDS'ami wystawianymi jedynie w celach spekulacyjnych. Należy pamiętać, iż emitent obligacji lub kredytobiorca nie jest stroną w tej umowie, a jedynie podmiotem, na który wystawiany jest kontrakt. W przypadku, gdy wystąpi zdarzenie kredytowe polegające na bankructwie, niewypłacalności lub potrzebie negocjowania warunków zadłużenia takiego podmiotu, posiadacz kontraktu ma zapewniony zwrot wartości całkowitego długu od jego wystawcy. Kwoty kontraktów wahają się przeważnie w granicach 10 - 20 mln dolarów. Są to transakcje raczej niedostępne dla przeciętnych inwestorów. Powszechną praktyką jest także stosowanie przez strony zabezpieczeń pieniężnych, których wielkość ustalana jest przy emisji kontraktu. Zabezpieczenia w formie depozytu pieniężnego zmieniają swoją wartość w czasie trwania kontraktu w sytuacji, gdy spread CDS się zmienia, bądź też kiedy obniżony zostaje rating jednej ze stron. Czas trwania kontraktów może wynosić od 1 do 10 lat, ale najczęstszy jest okres 5- letni.
RYNEK CDS W OSTATNIEJ DEKADZIE Przed wybuchem globalnego kryzysu finansowego w 2008 roku, kontrakty CDS były całkowicie poza kontrolą amerykańskiej komisji finansowej SEC (U.S. Securities and Exchange Commission) jak i CFTC (Commodity Futures Trading Commission) - komisji zajmującej się nadzorem obrotu kontraktami futures i opcjami. Instytucje te uznały, że instrumenty CDS nie należą do pola ich odpowiedzialności i w związku z tym nie ma potrzeby ich kontrolowania. Za pierwsze w historii CDS uznaje się wydane przez bank JP Morgan Chase zabezpieczenia na kredyt koncernu Exxon w 1994 roku. Pomimo tego, że jest to instrument stosunkowo nowy, w ostatniej dekadzie cieszył się on bardzo dużą popularnością. Od 1998 roku rynek CDS szacowany był na 300 miliardów dolarów (z czego 50 mld należało do JP Morgan). Od tego czasu urósł on do niewyobrażalnych rozmiarów. Już w 2002 roku ISDA (International Swaps and Deivatives Association) szacowała go na ponad 2 biliony dolarów, a w 2007 roku osiągnął maksymalną wartość ponad 62 bilionów dolarów. Chociaż liczby te nie przedstawiają faktycznych wartości przepływów pieniężnych, gdyż te stanowiły mały procent tej kwoty, to pokazują ogromny przyrost wolumenu tych transakcji. Tak duży wzrost przypisuje się przede wszystkim spekulantom stosującym wspomniane wcześniej nagie kontrakty. Można przyznać rację tym, którzy twierdzą, że takie rozdmuchanie rynku CDS'ów jako spekulacji na pogorszenie kondycji finansowej przedsiębiorstw mogło być jedną z pośrednich przyczyn kryzysu zapoczątkowanego w 2008 roku. Wydarzenia z tego okresu skłoniły urzędników z SEC do zajęcia się sprawą CDS'ów. Skutkiem ich pracy było przyznanie amerykańskiemu operatorowi rynkowemu Intercontinental Exchange (ICE) zadania rozliczania transakcji Credit Default Swap, a izba rozrachunkowa Deposit Trust and Clearing Corp. (DTCC) zaczęła publikować cotygodniowe dane z rynku kontraktów CDS.
DESTRUKCYJNE MECHANIZMY OBROTU CDS'AMI Kłopoty na rynku finansowym rozpoczęły się, gdy bank inwestycyjny Bear Sterns stracił płynność i przy dużym wsparciu sektora publicznego został przejęty przez JP Morgan. Następny w kolejce był Lehman Brothers. Po bankructwie tego dużego banku ukazano, że jego całkowity dług wynosił 155 miliardów dolarów. Wartość kontraktów CDS zabezpieczających ten dług opiewała na około 400 miliardów, co świadczyło o dużej ilości nagich CDS'ów. Protection seller'em dużej części tych kontraktów była grupa finansowa American International Group (AIG). Poza tym była ona także wystawcą dużej ilości kontraktów CDS na obligacje CDO (Collateralized Debt Obligations) związanych z załamującym się wtedy rynkiem
nieruchomości. Te przesłanki spowodowały obniżenie ratingu AIG przez agencje Moody's i Standard & Poor. Warunki zapisane w kontraktach zakładały, iż obniżenie ratingu obligowało AIG do wniesienia jeszcze większych zabezpieczeń na wystawione CDS'y. Gigant ubezpieczeniowy znalazł się na skraju bankructwa, którym pewnie cała historia by się zakończyła, gdyby nie udzielenie linii kredytowej na wysokość 85 miliardów przez Rezerwę Federalną. Łączna kwota udzielonego wsparcia od strony rządowej była dwa razy wyższa. Oznaczało to nieuniknioną, aczkolwiek konieczną, nacjonalizację amerykańskiego ubezpieczyciela. AIG była zaangażowana w transakcje CDS z wieloma innymi bankami, które często też były wystawcami CDS'ów. Wszystkie razem tworzyły swego rodzaju sieć, w której załamanie jednego z elementów pociągnęłoby za sobą, efektem domina, następne. Gdyby nie wsparcie amerykańskiego rządu, kryzys mógł przybrać niewyobrażalne rozmiary. Kolejną rzeczą, którą krytycy zarzucają mechanizmowi obrotu kontraktami jest motywacja posiadaczy CDS do doprowadzenia jednostek, na które dany kontrakt został wystawiony do zdarzenia kredytowego, czyli często do bankructwa. Tak stało się na przykład podczas prób ratowania amerykańskiego koncernu samochodowego General Motors. Wierzyciele GM mający zabezpieczenia długu doprowadzili do tego, by zostało wobec niego rozpoczęte postępowanie likwidacyjne, aby w ten sposób nabyć prawo do wypłaty odszkodowania CDS. Również w tym przypadku rząd
USA wsparł finansowo koncern, ratując go tym samym przed całkowitym bankructwem.
A MOŻE TYLKO LUSTRO? Kontrakty Credit Default Swaps odegrały także ważną rolę podczas zapoczątkowanego w Grecji kryzysu finansów publicznych, który zaatakował później inne kraje UE. Jesienią 2009 roku wyszło na jaw, iż dane statystyczne dotyczące sytuacji finansów publicznych Grecji nie odpowiadały rzeczywistości. Rewizja zobowiązań pokazała, że
Grecja może nie być w stanie spłacić zaciągniętych długów, a kluczowe agencje ratingowe obniżyły jej poziom wiarygodności kredytowej. Wydarzeniom tym towarzyszył gwałtowny wzrost ceny (spreadu) 5-letniego kontraktu CDS na greckie obligacje. Z poziomu ok. 120 p.b. we wrześniu 2009 roku wzrósł on drastycznie osiągając szczyt ponad poziomem 1000 p.b. w czerwcu 2010 r. Oznacza to, że dla kontraktu o wartości 10 mln płatność wzrosła ze 120000 do 1000000. Po planach pomocy finansowej dla Grecji, presja na wzrost wartości CDS'ów zmalała, jednak nie spadła poniżej wartości 500 p.b. - co i tak jest wysoką wartością. Dla porównania, spread kontraktu na obligacje niemieckie waha się w granicach 50 p.b. i nie przekroczył jak dotąd 90 p.b. W złej sytuacji znalazły się także inne kraje europejskie:
Portugalia,
Hiszpania, Irlandia. Istnieją podzielone opinie co do tego, czy CDS'y miały jakikolwiek wpływ na sytuację finansów publicznych w tych krajach. Europejscy politycy twierdzą, że wydarzenia na rynku CDS pogorszyły w znacznym stopniu zdolność do pozyskania przez rządy kapitału od inwestorów i przyspieszyły cały proces. Greckie obligacje zaczęły być odbierane jako bardzo ryzykowne, przez co koszt pozyskania kapitału wzrósł. Ich zdaniem przybliżyło to widmo bankructwa. Rozważania na temat CDS'ów w Parlamencie Europejskim doprowadziły do podjęcia przez niego na początku marca 2011 roku rezolucji zakazującej całkowicie handel nagimi CDS'ami na terenie Unii Europejskiej. Odmienną opinię na temat tych instrumentów przedstawiają bankowcy. Według nich kontrakty CDS odzwierciedlają tylko to, co dzieje się w gospodarce i prawdziwym powodem wzrostu awersji do ryzyka był fatalny stan finansów państwowych. Dodatkowo argumentują oni, że Grecja mogłaby się znaleźć w jeszcze gorszej sytuacji bez kontraktów zabezpieczających, gdyż nikt nie byłby skłonny zainwestować w tak ryzykowne obligacje. Zgodnie z danymi izby rozrachunkowej (DTCC) wartość kontraktów CDS na obligacje greckie w marcu 2010 roku wynosiła 9 miliardów dolarów, czyli niewiele w porównaniu z całkowitym długiem wartości 271 miliardów dolarów. Świadczy to o tym, iż nie ma podstaw, by zrzucać winę na spekulujących CDS'ami za wywołanie tej sytuacji. Z pewnością jednak kontrakty te unaoczniły sprawę pogarszającej się sytuacji państw europejskich.
CO BĘDZIE DALEJ? O Credit Default Swap'ach może być jeszcze głośno. Warto śledzić ich kwotowania i informacje płynące z tego rynku, aby nie dać się zaskoczyć i móc szybko zareagować na zmiany. CDS'y mogą być wskaźnikiem sytuacji gospodarczej danego kraju. W przypadku kwotowań polskich CDS'ów ich wartości wahają się w granicach od 100 do 300 p.b. Okresem ich gwałtownego wzrostu był jedynie luty 2009 roku, kiedy przekroczyły wartość 400 p.b. Ten ostry ruch w górę można połączyć z atakiem spekulacyjnym na polską walutę, o którym mówiło się w tamtym okresie. Na początku lutego 2011 roku głośnym echem odbiła się rekomendacja Barclays Capital, w której bank zalecił swoim klientom kupowanie polskich CDS'ów. Nie można się dziwić natychmiastowej reakcji wiceministra finansów, który powiedział, że nie należy traktować rekomendacji jako wieszczenie bankructwa. Mimo to, należy mieć nadzieję, że polski rząd zareaguje na te sygnały w sposób roztropny i nie dopuści do dawania powodów do kolejnych takich rekomendacji.
